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來源：上海證券報
就在2015年年報披露收尾之際，新三板也進入了第二輪分層測試。對照全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)此前發(fā)布的征求意見版《分層方案》的標準和掛牌公司已披露的年報數(shù)據(jù)，一批“準創(chuàng)新層”公司的名單逐漸浮出水面。據(jù)東方財富 Choice終端統(tǒng)計，截至4月26日，已披露年報的新三板公司中，有828家符合征求意見版的創(chuàng)新層標準。其中，不少公司成長性突出，業(yè)務中新經(jīng)濟特色鮮明，估值也具有一定優(yōu)勢。
“新三板掛牌公司數(shù)量已近七千家，整體來看確實是五花八門，質(zhì)地上也可以說參差不齊，但如果能把最好的那10%選出來，投資潛力一定相當可觀。”有接受上證報記者采訪的券商新三板研究員表示。據(jù)記者了解，包括公募基金在內(nèi)的不少投資機構(gòu)正密切關注新三板市場的分層進展，并有意在政策放開后進行配置。有機構(gòu)表示，雖然新三板流動性不如主板和創(chuàng)業(yè)板，但一些公司對商業(yè)模式的創(chuàng)新更值得重視，其增長潛力不容忽視。
值得一提的是，日前有消息傳出分層標準有所修改：刪除了標準一中的股東人數(shù)要求，增設了最近一年再融資不低于1000萬元的共同標準；此外，就標準三增設了合格投資者不低于一定數(shù)量的新門檻。有券商人士分析稱，傳言中的上述修改更貼近相關標準的設定初衷，彰顯了創(chuàng)新層多元靈活、各有側(cè)重的選擇風格。不過，據(jù)上證報向全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)人士求證，修改后的分層方案雖已上報證監(jiān)會，但目前尚未得到批復，因此最終標準還難定論。
逾800家公司“初選”入圍
當前，新三板年報披露已臨近尾聲，同時，分層標準最終方案的出臺也已進入倒計時。據(jù)全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公開信息，截至4月26日，新三板掛牌企業(yè)達到6935家，逼近7000家大關。另據(jù)東方財富Choice金融終端統(tǒng)計，已有6135家掛牌公司披露年報，占比高達88.5%。
盡管目前修改版的分層標準尚未“一錘定音”，其修改力度大小會影響最終進入創(chuàng)新層的具體公司數(shù)目，但業(yè)內(nèi)人士稱，相信不會大幅修改，因此以目前公布的標準去粗略篩選可得出創(chuàng)新層“大部隊”的輪廓。
全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)曾對外表示，符合相關指標的新三板公司將在2015年年報披露截止日后，由股轉(zhuǎn)系統(tǒng)根據(jù)分層標準，自動篩選出符合創(chuàng)新層標準者，并在5月正式實施分層。
對照去年11月24日公布的《全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌公司分層方案（征求意見稿）》中的三項標準，在已披露2015年年報的新三板掛牌公司中，有828家企業(yè)基本符合了征求意見稿的創(chuàng)新層分層標準，入選率為11.9%。據(jù)統(tǒng)計，在入圍“準創(chuàng)新層”的公司中，有734家滿足了三套分層標準中的一套，有85家企業(yè)同時滿足了兩套分層標準和共同標準，同時滿足所有三套分層標準和共同標準的企業(yè)數(shù)量更是鳳毛麟角。
在當前市場背景下，新三板的分層被諸多機構(gòu)認為意義重大。萬家基金總經(jīng)理助理張軍在接受上證報記者采訪時表示，新三板分層承擔了多層次資本市場改革的創(chuàng)新試點的任務；同時，分層也是激發(fā)新三板活力的重要基礎，目前新三板掛牌企業(yè)數(shù)接近7000家，但參差不齊，分層實施后，預計7%至10%的企業(yè)可列入創(chuàng)新層，經(jīng)過這輪篩選，才能為公募基金未來的配置提供基礎。
成長性加特色凸顯估值優(yōu)勢
在券商人士看來，受流動性等因素的影響，目前新三板市場的交易狀況仍算不上活躍，但其整體估值水平較創(chuàng)業(yè)板和中小板有較大優(yōu)勢。據(jù)券商統(tǒng)計，以截至4月24日已披露年報的5462家新三板公司業(yè)績情況計算，新三板整體市盈率約為32.77倍，還不到創(chuàng)業(yè)板的一半；新三板的市凈率為3.54倍，創(chuàng)業(yè)板公司的整體市凈率則為6.23倍。另據(jù)東方財富Choice終端統(tǒng)計，以2015年年報數(shù)據(jù)為計算依據(jù)，目前有267家新三板公司的市盈率不到10倍，660家公司的市盈率位于10至20倍的區(qū)間內(nèi)，528家公司的市盈率區(qū)間在20至30倍之間。
“考慮到流動性溢價的問題，對于新三板和創(chuàng)業(yè)板的市盈率和市凈率指標，并不適宜做簡單對比，但對于一些同行業(yè)的公司來說，還是有一定的參照意義，畢竟從價值投資的角度來看，投資的根本還是在于標的的價值和價格?！庇腥倘耸拷榻B，以聯(lián)訊證券為例，其最新市值為82.53億元，對應市盈率為17.56倍，在A股券商公司中排在中間位置，比很多小券商都要便宜。另如益盟股份，公司是正宗的騰訊概念股，第二大股東騰訊持股比例為19.3%，以最新股價計算，其總市值66億元，對應市盈率為20.57倍。
“新三板公司不能完全參照創(chuàng)業(yè)板甚至主板公司的估值，其估值應該更接近一級市場或者一級半市場，從財務數(shù)據(jù)來看的話，就是公司的業(yè)績波動性會更大。由于規(guī)模較小，部分公司的業(yè)績可能一年內(nèi)增長五倍、八倍，甚至十倍。當然，如果受到某種因素沖擊，可能營收一下子就垮了，對應的盈利情況也是一樣?！鼻笆鋈倘耸勘硎尽２贿^，從整體情況來看，新三板公司普遍盈利不錯，據(jù)統(tǒng)計，已披露年報的新三板公司中，2015年度營收增速在10%以上的公司占比達到58.64%，年度凈利潤增速在10%以上的公司占比接近63%。
多位受訪券商人士提出，對新三板公司的投資更要講究“個性化”。“幾千家公司，做什么的都有，這里面就有一些非常有特色的，可能是業(yè)務本身很小眾，也可能是獨特的商業(yè)模式，在資本市場上，這些特色都可以得到一定的溢價?！鄙耆f宏源場外市場部總經(jīng)理蔣曙云指出，擁有新經(jīng)濟業(yè)態(tài)的新三板企業(yè)是未來投資的熱點，投資機構(gòu)比較關心的還是創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、比較有個性化的一些企業(yè)，涉及生物醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保、智能物流等行業(yè)。
期待差異化制度供給激活市場
新三板市場分層的根本目的，就是提供監(jiān)管、服務等方面的差異化制度供給。其關鍵是使得該市場體系富有彈性，能適應企業(yè)不同發(fā)展階段對資本運營的需要。通過差異化制度安排為不同風險偏好的社會資本的融、投、管、退提供便利、暢通、低成本的平臺，讓社會資本圍繞實體經(jīng)濟的需求運行。
記者了解到，目前市場最關心的仍是差異化監(jiān)管制度的具體內(nèi)容。萬家基金張軍提出，分層必然與差異化監(jiān)管制度相配套。興業(yè)證券 研究所新三板首席分析師紀云濤建議，在創(chuàng)新層推出以后，還需要進一步配套發(fā)債、定增、交易等一系列制度才能真正發(fā)揮創(chuàng)新層的作用，符合掛牌企業(yè)對新三板的預期。新三板掛牌公司點點客董事長黃夢提到，對創(chuàng)新層充滿期待，但更期待分層之后的具體措施，“沒有措施的話，可能只是多了一個名分?！?/span>
據(jù)了解，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)正在籌劃相關方案。在3月底由全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)聯(lián)合上證報主辦的“新三板創(chuàng)新發(fā)展論壇暨首屆機構(gòu)峰會”上，全國股轉(zhuǎn)公司副總經(jīng)理隋強曾表示，新三板交易制度的完善方案正在制定，將在現(xiàn)有制度框架中進行深入挖掘，具體包括改革協(xié)議轉(zhuǎn)讓、引入價格競爭、優(yōu)化做市轉(zhuǎn)讓交易、建立健全盤后大宗交易、非交易過戶制度等。同時，將積極化解長期資金入市的障礙。不過隋強也提出，不能夠為了活躍市場而活躍市場。
另一個值得注意的現(xiàn)象是，在創(chuàng)新層即將推出之際，有少數(shù)公司為了沖刺創(chuàng)新層用了一些方法進行緊急“改造”，在達不到第一套和第二套標準的情況下，追求達到第三套標準，即“市值+股本+做市商”的標準，其措施包括與公司成長性并不匹配的高送轉(zhuǎn)，以及強做市值等。
對此，聯(lián)訊證券曹衛(wèi)東表示，這從長遠來看意義不大，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)目前還未公布正式方案，正式方案作出調(diào)整的可能性很大。即便進入創(chuàng)新層，但標準不是一成不變的，而是有進有出的。隋強此前也曾表示，目前市場對新三板分層的理解存在誤區(qū)，一些中介機構(gòu)引導企業(yè)“對標”分層標準時有誤導嫌疑。
并非進入創(chuàng)新層就能獲得機構(gòu)的認可。萬家基金張軍表示，公司是按照PE投資的理念和方法來開展新三板投資的。在甄選投資標的時，首先同時要考慮標的符合第一套標準和第二套標準的程度，既要考慮企業(yè)現(xiàn)時的盈利能力和水平，又要考慮未來幾年的經(jīng)營可持續(xù)性和業(yè)績成長性；當然，第三套標準也是形成投資決策的重要依據(jù)。除此之外，萬家還非?？粗仄髽I(yè)的治理水平和財務規(guī)范程度，這是形成投資決策的重要前提。
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