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不止是債市的問題,人民幣資產(chǎn)在重估_債市每日觀察
時(shí)間:2016-12-13 作者:admin 字號:

本文轉(zhuǎn)自公眾號:寒飛論債


昨日國內(nèi)市場經(jīng)歷了股債雙殺,油價(jià)上漲及中長期利率回升對國內(nèi)金融市場形成沖擊,未來這一過程可能仍會持續(xù)一段時(shí)間。


每日觀點(diǎn)

股債雙殺。股市方面,各大指數(shù)開盤后均持續(xù)走低,其中上證綜指全天下跌2.47%3153點(diǎn),而創(chuàng)業(yè)板指則大幅下跌5.5%,跌破2000點(diǎn)至1984點(diǎn)。債券市場同樣未能幸免,油價(jià)回升推動海外通脹預(yù)期再起,美國10年期國債突破2.5%。國內(nèi)債券市場利率也出現(xiàn)大幅飆升,10年期國債、非國開、國開收益率分別上行6bp、11bp、8bp3.15%、3.74%、3.56%,中短期利率債調(diào)整幅度也多在5-10個(gè)bp。期貨方面,國債期貨主力合約大幅下挫,TF1703T1703分別下跌0.48、1.05個(gè)百分點(diǎn)。

13臨海債”發(fā)行人臨海市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司128日發(fā)布公告,擬定于1227日至28日召開債券持有人會議,就關(guān)于提前償還“13臨海債”本金及利息的議案進(jìn)行審議表決。

1)該債券發(fā)行人是浙江省臨海市的縣級平臺,當(dāng)?shù)孛駹I經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá),財(cái)政實(shí)力整體較強(qiáng)。13臨海債是發(fā)行人目前唯一存量債券,發(fā)行規(guī)??傆?jì)12億元,該債券設(shè)有提前償還條款,在163月份償還本金的20%之后面值變?yōu)?/span>80元,債券余額目前剩余9.6億元,1212日最新中債估值及中證估值目前分別為82.42元與83.05元。

288號文發(fā)布之后,城投提前還款的苗頭再度復(fù)燃,未來諸如此類的事件可能會越來越多。13臨海債”是繼“13盤錦高新債”提前置換以來又一起城投提前還款的案例。雖然最后“13盤錦高新債”持有人會議取消,但從88號文公布以來,城投提前還款的案例確實(shí)明顯增多。主要原因可能有兩點(diǎn):一方面,88號文中明確規(guī)定,對于非政府債券形式的存量政府債務(wù),“債權(quán)人不同意在規(guī)定期限內(nèi)置換為政府債券的,仍由原債務(wù)人依法承擔(dān)償債責(zé)任,對應(yīng)的地方政府債務(wù)限額由中央統(tǒng)一收回。地方政府作為出資人,在出資范圍內(nèi)承擔(dān)有限責(zé)任”,這條規(guī)定屬于新增規(guī)定,在之前的規(guī)范地方政府融資的文件中并未出現(xiàn)過,這意味著若債權(quán)人選擇不進(jìn)行債務(wù)置換,那么對應(yīng)的債務(wù)可能會喪失政府信用,也正是這個(gè)規(guī)定使得債權(quán)人在與發(fā)行人的博弈過程中的地位變得更為被動。相比4月出現(xiàn)城投提前還款事件的時(shí)期來說,當(dāng)前債權(quán)人談判的籌碼其實(shí)比當(dāng)時(shí)更弱。而發(fā)行人談判的地位則相比之前有所增強(qiáng),也更有動力去推進(jìn)債務(wù)的提前置換;另一方面,為期三年的地方政府債務(wù)置換將在17年年底結(jié)束,對于15年之前發(fā)行、17年之后到期的政府債務(wù)發(fā)行人爭取提前還款也是為了在債務(wù)置換到期之前將非政府債券形式的存量政府債務(wù)盡快置換為地方政府債券。同時(shí)文件中也提到浙江省財(cái)政廳下發(fā)《關(guān)于申報(bào)2017年地方政府置換債券需求的預(yù)通知》,這說明之前之后城投的提前還款可能會是大勢所趨,形成示范效應(yīng)后,諸如此類的事件將越來越多,短期內(nèi)可能對城投估值可能產(chǎn)生不利影響。

3)面值置換凸顯發(fā)行人略顯強(qiáng)勢,若執(zhí)行市場調(diào)整幅度可能會超出預(yù)期。88號文出臺之后債權(quán)人面對不進(jìn)行債務(wù)置換就失去政府信用擔(dān)保的情況,談判籌碼有所削弱,這可能是發(fā)行人較為強(qiáng)勢的原因。13臨海債提前償還本金及利息的議案中提到“按照已發(fā)行尚未兌付的本期債券面值,償還本期債券剩余本金”,而無論從中債還是中證估值來看,目前13臨海投的凈價(jià)均在83塊錢左右,這就意味著投資者將承受3塊錢的凈價(jià)損失,同時(shí)還要承受利息再投資的損失。最終結(jié)果是按照面值還是估值來進(jìn)行置換尚難有定論,但若發(fā)行人過于強(qiáng)勢,按照面值進(jìn)行置換,則將加劇后續(xù)市場對于城投債估值的擔(dān)憂,調(diào)整的幅度可能將會超于預(yù)期。

4)短期來看,城投提前還款的事情頻繁出現(xiàn)整體上對市場情緒存在偏負(fù)面影響,雖然目前對于按照面值置換是否通過還難以確定,但在基準(zhǔn)利率大幅調(diào)整、信用事件重新進(jìn)入高發(fā)期的當(dāng)下,此類事件的可能會對脆弱的市場情緒產(chǎn)生進(jìn)一步打擊,城投債的估值也大概率面臨調(diào)整。但從另一方面來說,城投能提前還款也說明地方政府短期“不差錢”,城投的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)依然未至,估值調(diào)整之后可能會迎來配置的良機(jī)。

不只是債市的問題,人民幣資產(chǎn)在重估。從昨日國內(nèi)市場來看,債市和股市同時(shí)出現(xiàn)暴跌,我們認(rèn)為直接原因可能有兩個(gè):(1)周末非OPEC產(chǎn)油國和OPEC達(dá)成限產(chǎn)協(xié)議,油價(jià)暴漲,通脹無牛市,這是股債調(diào)整的直接原因;(2)城投債再次出現(xiàn)提前償還的消息,對債券市場形成另外一個(gè)重要的負(fù)面沖擊。但是從中期來看,如果兩大負(fù)面因素(油價(jià)上漲,中長期利率上升)持續(xù)發(fā)酵,會對國內(nèi)的金融市場、實(shí)體經(jīng)濟(jì)甚至人民幣匯率形成沖擊,人民幣資產(chǎn)重估的風(fēng)險(xiǎn)在上升。外部因素包括美元加息、美元匯率上升、油價(jià)上升,過去出現(xiàn)背離的因素(美元和商品價(jià)格)目前出現(xiàn)了同向疊加,整體的外部流動性環(huán)境不利;而內(nèi)部因素主要是金融機(jī)構(gòu)”去杠桿“以及一些異常因素導(dǎo)致的中長期利率回升,再考慮到國內(nèi)房價(jià)和商品價(jià)格持續(xù)上升,貨幣政策仍然需要保持”穩(wěn)健“,內(nèi)部的流動性環(huán)境也不利。內(nèi)外雙重影響下,投資者可能會對人民幣資產(chǎn)進(jìn)行重估,股票、債券、人民幣匯率、房地產(chǎn)甚至國內(nèi)定價(jià)的商品價(jià)格,都會受到負(fù)面沖擊(最后還包括實(shí)體經(jīng)濟(jì)),當(dāng)前的下跌已經(jīng)不限于債券市場了。

市場的重估一波接著一波,也開始逐漸從債券市場蔓延到股市,商品,匯率,甚至房地產(chǎn)市場,正如我們所提示的,”去杠桿“的過程中,債券市場的“余震”會不斷,基于我們對政策時(shí)滯性的經(jīng)驗(yàn)判斷,這一波人民幣資產(chǎn)重估過程仍會持續(xù)一段時(shí)間,尤其是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)(包括國內(nèi)商品、股市和房地產(chǎn)),投資者需要保持謹(jǐn)慎。


每日市場回顧

【貨幣市場:資金利率小幅上行】

貨幣市場呈現(xiàn)相對均衡的態(tài)勢。昨日,央行進(jìn)行8007D逆回購、30014D逆回購、20028D逆回購操作,中標(biāo)利率與上期持平,分別為2.25%、2.40%、2.55%。逆回購到期1300億,繼上周央行公開市場連續(xù)五日凈回籠后首日融出融入持平。資金利率小幅上行,隔夜利率上行2bp2.27%,7D利率上行4bp2.61%,14D利率上行5bp2.87%。長端1M上行2bp3.08%,3M上行1bp3.14%。交易量較上個(gè)交易日有所增加,主要為隔夜和7D交易量增加。交易所資金GC007加權(quán)平均利率上行9bp2.9947%

人民幣匯率持續(xù)貶值。截至昨日21:00,在岸離岸人民幣回穩(wěn)。美元兌人民幣在岸即期匯率下行115bp6.9120;美元兌人民幣離岸即期匯率上行103bp,高于在岸252bp6.9372;人民幣12個(gè)月遠(yuǎn)期匯率為7.2017

【利率產(chǎn)品:大幅調(diào)整】

一級招標(biāo)符合預(yù)期。昨日中國進(jìn)出口銀行發(fā)行非國開債130億,3Y、5Y、10Y加權(quán)中標(biāo)利率分別為3.5015%、3.5586%、3.7661%,分別高于前日二級利率6bp、1bp、5bp,投標(biāo)倍數(shù)分別為1.39、1.97、2.32倍。

二級收益率曲線全面上行。國債1Y上行6bp2.57%、5Y上行6bp2.90%、10Y上行6bp3.15%。非國開1Y上行5bp3.16%、5Y上行8bp3.54%、10Y上行10bp3.74%。國開債1Y、5Y、10Y分別均上行7bp、9bp、11bp3.04%、3.53%3.56%。

國債期貨大幅下跌。5年期國債期貨主力合約TF1703低開低走,收于99.010元,跌幅為0.48%;TF1706收于98.525元,下跌0.55%10年期國債期貨主力合約T1703報(bào)收96.685元,下跌1.05%,創(chuàng)上市以來最大跌幅,自1024日高點(diǎn)跌幅近5%。

【信用市場:利差被動收窄】

信用債收益率大幅上行,交投一般。昨日,短融交投一般,參與主要是銀行、基金和保險(xiǎn),成交集中在超AAAAAA高評級券種;中票交投一般,買盤多為基金,保險(xiǎn)也有參與;企業(yè)債市場交投一般,基金、券商關(guān)注較多。中債中短期票據(jù)收益率曲線各等級期限品種收益率上行幅度多在5-6bp。

信用利差小幅收窄,期限利差平穩(wěn)。1Y各評級信用利差均收窄2bp3Y各評級信用利差均走擴(kuò)3bp,5Y各評級信用利差均收窄1bp。各等級5Y-1Y期限利差走擴(kuò)1bp,3Y-1Y5Y-3Y期限利差維持不變。

交易所城投債收益率指數(shù)小幅下行。AA城投債收益率指數(shù)下行24bp4.34%,成分券成交量小幅下降;城投ETF下跌0.21098.800元;交易所高收益?zhèn)找媛手笖?shù)大幅下行85bp5.44%,成分券成交量大幅下降。

【轉(zhuǎn)債市場:全面下跌】

昨日滬深300指數(shù)下跌2.42%,創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌5.50%。上證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌2.20%,深證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌2.39%,中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌2.29%。在漲跌幅排行榜中,僅15

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